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核心觀點(diǎn)：

推薦：華能國際+華電國際+上海電力+福能股份+大唐發(fā)電+寶新能源+粵電力+長江電力

Q2 回顧：來水偏枯、火電超發(fā)、煤價(jià)仍驟降。2023 年1-5 月全社會用電量增長5.2%；其中5 月增長7.4%，一、二、三產(chǎn)、城鄉(xiāng)居民分別同比+16.9%、+4.1%、+20.9%、+8.2%。發(fā)電量結(jié)構(gòu)分化明顯，特別是4、5 月份，來水偏枯導(dǎo)水電發(fā)電量同比-25.9%、-32.9%，風(fēng)電發(fā)電量同比+20.9%、+15.3%，光伏發(fā)電量同比-3.3%、+0.1%，而火電發(fā)電量同比+11.5%、+15.9%。根據(jù)當(dāng)前來水情況推測，6 月份火電大概率依然高發(fā)。但即使在Q2 火電持續(xù)高發(fā)的背景下，煤價(jià)卻相較4 月初下降27%（最新秦皇島Q5500 為795 元/噸），長協(xié)比例提升+進(jìn)口煤高增+高庫存等是主因。

Q3 展望：來水好、煤價(jià)低的優(yōu)優(yōu)組合。去年三季度火電面臨“差差組合”：高溫天氣用電需求大增、水電發(fā)電量創(chuàng)5 年新低（利用小時(shí)同比-20%）、火電發(fā)電量提升（同比+9.4%）且煤價(jià)劍指1500 元/噸（秦皇島Q5500）。我們測算在今年Q3 全社會用電量增速4%、來水（水電利用小時(shí)數(shù)指標(biāo)）分別為過去5 年平均水平的-10%、-5%、0%的情境下，Q3 火電發(fā)電量分別同比+0.6%、-0.7%、-2.1%。因此，我們預(yù)計(jì)電力將在Q3 進(jìn)入“優(yōu)優(yōu)組合”：來水大概率轉(zhuǎn)好、煤價(jià)或?qū)⑼静煌ㄟM(jìn)口煤+長協(xié)比例+水電擠壓），火電盈利大幅改善值得期待。

火電盈利反轉(zhuǎn)趨勢已現(xiàn)，來水與煤價(jià)、又缺與又棄都將催化。最近火電板塊有所調(diào)整，市場一方面是對火電行情的催化因素、細(xì)化至對來水與煤價(jià)的方向判斷，跟蹤判斷難度提升；另一方面對中美關(guān)系改善、經(jīng)濟(jì)刺激政策的期待增加，市場風(fēng)格變化加大。舉例來看，火電股下跌的同時(shí)，虛擬電廠、儲能消納等板塊漲幅較好。但我們認(rèn)為，旺季不旺的煤價(jià)、氣象轉(zhuǎn)為厄爾尼諾已經(jīng)顯現(xiàn)，展望Q2、Q3 電力的確定性基本面改善會在各板塊的橫向比較中脫穎而出。同時(shí)，無論是尖峰負(fù)荷的“缺電”、還是時(shí)段錯配的綠電“棄電”，本質(zhì)上都需要火電發(fā)揮頂峰發(fā)電與調(diào)峰價(jià)值，一旦“又缺又棄”現(xiàn)象發(fā)生，市場對于電力改革的重視程度也將提高。

Q3 關(guān)注來水+煤價(jià)，火電投資正當(dāng)時(shí)。關(guān)注火儲價(jià)值挖掘下的火電【全國龍頭華能國際(A+H)、華電國際(A+H)、大唐發(fā)電(A+H)；區(qū)域龍頭福能股份、上海電力、寶新能源、粵電力A】。同時(shí)，關(guān)注來水改善和防御價(jià)值凸顯的水電【長江電力、國投電力、川投能源】。

風(fēng)險(xiǎn)提示。煤價(jià)大幅波動；來水不及預(yù)期；綠電裝機(jī)增長不達(dá)預(yù)期

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